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                      在固定市場和浮動市場利差不同的原因

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                      我們剛才為解釋利率掉期的吸引力而概述的比較優勢論點值得商榷。為什么在表7.4中,提供給AAACorp和BBBCorp的利率在固定市場和浮動市場之間的利差會不同?既然掉期市場已經存在了一段時間,我們可以合理地預期,這些類型的差異已經被套利消除了。

                      利差之所以存在,是因為公司在固定和浮動市場上可獲得的合約的性質不同。AAACorp和BBBCorp在固定利率市場上的4.0%和5.2%的利率是5年期利率(例如,公司可以發行5年期固定利率債券的利率)。人民幣匯率期貨資料,僅供參考,在浮動利率市場,AAACorp和BBBCorp可獲得的LIBOR - 0.1%和LIBOR + 0.6%的利率是6個月期利率。

                      在浮動利率市場中,貸款人通常每6個月就有機會對浮動利率進行評估。如果AAACorp或BBBCorp的信用評級下降,貸款機構可以選擇提高與LIBOR的息差。在極端情況下,貸款人可以完全拒絕展期貸款。固定利率融資的提供者沒有選擇以這種方式改變貸款條款。(如果浮動利率貸款的結構是這樣的,無論信用評級如何變化,其與倫敦銀行間拆放款利率之間的息差都能提前得到保證,那么息差就會消失。)

                      向AAACorp和BBBCorp提供的息差反映了BBBCorp比AAACorp更有可能違約的程度。在接下來的6個月后,AAACorp或BBBCorp違約的可能性很小。隨著我們進一步觀察,一個信用評級相對較低的公司(如BBBCorp)的違約概率可能比一個信用評級相對較高的公司(如AAACorp)的違約概率增加得更快。這就是為什么5年期國債收益率之差大于6個月國債收益率之差。

                      在協商了一筆LIBOR + 0.6%的浮動利率貸款并進行了如圖7.7所示的互換后,BBBCorp似乎獲得了一筆4.97%的固定利率貸款。剛才提出的論點表明事實并非如此。實際上,只有BBBCorp能夠繼續以高于倫敦銀行間拆放款利率0.6%的利差借入浮動利率基金時,利率才會達到4.97%。

                      例如,如果BBBCorp的信用評級下降,浮動利率貸款以LIBOR + 1.6%進行展期,BBBCorp支付的利率將升至5.97%。人民幣匯率期貨資料,僅供參考,市場預計BBBCorp與6個月LIBOR的息差在掉期期限內將平均上升。因此BBBCorp進入掉期時的預期平均借款利率高于4.97%。

                      圖7.7中的掉期鎖定了AAACorp未來5年的LIBOR - 0.33%,而不僅僅是未來6個月。這對AAACorp來說似乎是一筆好買賣。不利的一面是,它要承擔金融機構違約的風險。如果它以通常的方式借入浮動利率基金,它就不會承擔這種風險。

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