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                      作為遠期合約投資組合的估值與信用風險

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                      固定對固定貨幣掉期的每次付款交換都是遠期外匯合同。在第5.7節中,通過假設遠期匯率已實現,對遠期外匯合約進行了估值。同樣的假設也可以用于貨幣互換。

                      貨幣互換的初始價值通常接近于零。如果在互換開始時,兩個本金的價值是相同的,那么在初始互換本金后,互換的價值也會立即接近于零。然而,就像利率掉期一樣,這并不意味著該掉期合約的每一份遠期合約的價值都接近于零。

                      可以看出,當兩種貨幣利率顯著不同時,高利率貨幣的支付方處于前期現金流量交換所對應的遠期合約為負值,而最終本金交換所對應的遠期合約為正值的位置。低利率貨幣的支付方處于相反的地位;即早期現金流交換所對應的遠期合約為正值,而最終交換所對應的遠期合約為負值。當評估掉期的信用風險時,這些結果很重要。

                      互換等合約是兩家公司之間的私人安排,會帶來信用風險?紤]一個金融機構與兩家公司簽訂了抵消合同(參見圖7.4、7.5或7.7)。如果雙方都不違約,這家金融機構仍處于完全對沖狀態。一份合同價值的下降總是會被另一份合同價值的增加所抵消。然而,有一種可能性是,一方將陷入財政困難和違約。金融機構仍然要履行與另一方的合同。

                      假設,在圖7.4中合同啟動一段時間后,與微軟的合同對金融機構具有正的價值,而與英特爾的合同具有負的價值。如果微軟違約,金融機構有可能失去其在該合同中的全部正價值。為了保持對沖頭寸,它必須找到一個愿意取代微軟頭寸的第三方。為了誘使第三方接受這一職位,金融機構將不得不向第三方支付一筆金額,大致相當于其違約前與微軟簽訂的合同的價值。

                      當掉期對金融機構的價值為正時,金融機構顯然有來自掉期的信用風險敞口。當這個值為負,交易對手陷入財務困難時,會發生什么?理論上,金融機構可以實現意外之財,因為違約將導致其擺脫負債。在實踐中,交易對手很可能會選擇將合同出售給第三方或以某種方式重新安排其事務,以使其在合同中的正價值不損失。

                      因此,對金融機構最現實的假設如下。如果交易對手破產,如果掉期對金融機構的價值是正的,就會有損失,如果掉期對金融機構的價值是負的,就不會對金融機構的頭寸產生影響。圖7.14總結了這種情況。

                      在掉期交易中,有時會出現早期交換的現金流為正值,后期交換的現金流為負值的情況。(這在圖7.9a和支付的利息低于收到的利息的貨幣互換中是正確的。)這些互換可能在其生命中的大部分時間都是負值,因此比相反情況下的互換需要承擔更少的信用風險。

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